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上市公司如何阻止恶意收购

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上市公司如何阻止恶意收购

恶意收购,是指收购方未经目标公司董事会允许,在不管对方是否同意的情况下,所进行的收购活动。这是国际上比较通行的说法。在我国,需要对这一概念加以修正:恶意收购,是指收购方在未经目标公司实际控制人允许的情况下,通过证券交易所买进上市公司股票并达到控制上市公司的行为。我们这里讨论就是这种恶意收购。在本文中使用“恶意收购”一词,无任何贬义之意。

野蛮人通过恶意收购敲响了万科公司的门,惊动了一众上市公司的实际控制人。各色人等纷纷献计献策,不外乎什么“毒丸计划”“牛卡计划”“帕克曼防御术”等不一而足。但是,这些国外市场上行得通的东西,在中国大陆的股票市场上能行吗?

在中国大陆上市的任何上市公司,在考虑任何反收购手段时,必须以我国现行法律规定为前提,离开我国现行法律谈上市公司的反收购,无异于纸上谈兵。在此,我根据我国现行的法律规定,来谈谈反收购。

一、现有法律有利于上市公司的收购人

《证券法》第八十五条规定:“投资者可以采取要约收购、协议收购及其他合法方式收购上市公司。”《上市公司收购管理办法》第五条规定:“收购人可以通过取得股份的方式成为一个上市公司的控股股东,可以通过投资关系、协议、其他安排的途径成为一个上市公司的实际控制人,也可以同时采取上述方式和途径取得上市公司控制权。”可以看出,投资人收购上市公司的路径非常明确,且受到法律保护。与此相反,法律并没有明确授予上市公司任何反收购的手段。

二、应正确对待恶意收购

“恶意”在中文含义中具有贬义,但,将收购上市公司股票的行冠以“恶意”的并不是中小投资者(我们通常称之为:中小股民),而是公司的实际控制者。因为任何未得到他们同意的收购,都不利于他们的自身利益。

什么是市场经济,可以说市场经济就是竞争资源的经济。市场经济的参与者通过对资源的竞争,以较少的投入获取最大的资源,并且最大化地发挥资源的效用。上市公司也是一种资源,尤其是在我国现有制度下。既然上市公司是资源,尤其是像万科这样的公司,必然会有人想始终控制它,有人想争夺它。因此,站在市场的角度,想继续控制资源的一方和想夺取资源的一方,谁也不具备任何道德的优势,我们也无需用社会的一般道德来评价他们的行为。如果说他们要遵守某种道德的话,应当是遵守市场经济的道德,即在法律框架下,公平竞争。

三、上市公司可能的反收购手段

凡是实际控人持股达到50%的上市公司,通常不会遇到恶意收购。遭遇恶意收购的上市公司往往是持股较为分散,实际控制人持有的股份较少,不能在上市公司董事会形成绝对控制权。

我国现行法律没有指明上市公司反收购的手段,但也未禁止上市公司反收购。上市公司在考虑反收购时,需要遵守《上市公司收购管理办法》第八条的规定,“被收购公司的董事、监事、高级管理人员对公司负有忠实义务和勤勉义务,应当公平对待收购本公司的所有收购人。被收购公司董事会针对收购所做出的决策及采取的措施,应当有利于维护公司及其股东的利益,不得滥用职权对收购设置不适当的障碍”。

作为上市公司,需要在法律禁止性规范和授权性规范之外,寻求合法的反收购手段。上市公司能够采取的反收购手段无非两种:一是事前预防,二是事中阻击。

事前预防,一是增持上市公司股份到达安全比例,二是通过制度性的安排来达到阻止收购人控制上市公司的目的。

事中阻击,一是可以依法从收购方自身及其行为过程寻找收购方的漏洞,二是启动预定的反收购程序和手段。

通过制度性的安排达到阻止收购人控制上市公司与启动预定的反收购程序和手段,实际上是一件事情在不同阶段的两个方面。

目前在中国大陆上市的股份公司可以考虑采取的主要反收购手段:

(一)定向增发

当上市公司发现有潜在的收购者有可能控股上市公司时,及时定向增发股票,通过股票定向增发,用于稀释收购者的持股比例(即所谓“毒丸计划”)。但是,定向增发股票只能用于收购者尚未成为第一大股东或主要股东之前,用于防范潜在收购者的恶意收购。像宝能系这样已经成为万科第一大股东的情形,任何不利于第一大股东的决策都会被其否定掉。此外,股票定向增发需要时间,对于有充分准备的收购者,上市公司可能会慢半拍。

(二)白衣骑士提前入驻

“白衣骑士”是境外市场的一种反收购手段。其具体做法是在上市公司遇到恶意收购时,由上市公司主动引入恶意收购方之外的第三方(所谓“白衣骑士”),由于第三方投资人的加入,增加恶意收购方的收购成本,消弱恶意收购方对上市公司的控制权,从而使恶意收购失败。境外市场通常是在恶意收购发生后引入白衣骑士。在中国大陆的股票市场上,白衣骑士同样存在问题,出现恶意收购时,如果上市公司停牌,则白衣骑士无法进入;如果上市公司不停牌,可能上市公司还没有找到白衣骑士,恶意收购方已经通过股票市场增持股票至可以控制上市公司董事会。

比较好的办法是邀请白衣骑士提前入驻,白衣骑士持有的上市公司股份与公司现有实际控制人持有的股份形成合力,以抵御任何恶意收购方。

(三)员工持股计划

根据中国证监会制定的《关于上市公司实施员工持股计划试点的指导意见》,上市公司可以实施员工持股计划。

一般情况下,上市公司被恶意收购,对于该公司的员工往往不是什么好事。上市公司可以通过条件的设定,将员工持股计划与上市公司的反收购衔接在一起。当恶意收购发生时,员工持股计划按照预定的条件实施。

《关于上市公司实施员工持股计划试点的指导意见》规定员工持股计划所持有的股票总数累计不得超过公司股本总额的10%,但是,就是这10%,往往可以使恶意收购者知难而退。如果总不发生恶意收购,员工持股计划仍可按照预定的其他条件实施。原有的员工持股计划实施完毕后,公司仍可以制订新的员工持股计划。

《公司法》第一百四十三条规定,公司可以收购不超过本公司已发行股份总额的百分之五的股份用于奖励给本公司职工,用于收购的资金应当从公司的税后利润中支出。可以将此规定与员工持股计划相结合,以解决员工持股计划收购股票的部分资金来源。

(四)股权激励

证监会制定的《上市公司股权激励管理办法(试行)》规定,股权激励是指上市公司以本公司股票为标的,对其董事、监事、高级管理人员及其他员工进行的长期性激励。上市公司向被激励的人员提供的激励标的物包括限制性股票和股票期权。股权激励的对象与员工持股计划的对象不同。

在反收购方面,股权激励与员工持股计划相同,上市公司可以通过条件的设定,将股权激励与上市公司的反收购衔接在一起。当恶意收购发生时,股权激励按照预定的条件开始实施。《上市公司股权激励管理办法(试行)》要求上市公司全部有效的股权激励计划所涉及的标的股票总数累计不得超过公司股本总额的10%。但这10%在抵御恶意收购时,一般也足够用了。

(五)对收购方进行合规性审查

《上市公司收购管理办法》第六条规定,具有五种情形的收购人不得收购上市公司(具体情形不在此详述)。

《上市公司收购管理办法》第四条规定了上市公司可以从三个方面来阻击收购人:

(1)上市公司的收购及相关股份权益变动活动是否危害国家安全和社会公共利益;

(2)上市公司的收购及相关股份权益变动活动涉及国家产业政策、行业准入、国有股份转让等事项,需要取得国家相关部门批准的,是否已经取得批准;

(3)外国投资者进行上市公司的收购及相关股份权益变动活动的,是否取得国家相关部门的批准,是否遵守了中国法律。

合规性审查,是事中阻击,裁判者是证券交易所、证券管理机构和法院,对于上市公司具有不确定性。

以上仅是我对上市公司反收购的初步探讨,实践当中会有很多细节,会遇到一些障碍,在此不详述。

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